【摘要】歐元創(chuàng)建是國際貨幣史上的創(chuàng)舉。但在其發(fā)展過程中因成員國先天條件差異和制度設計缺陷，導致邊緣國家逐步掉入債務陷阱、競爭力損失陷阱和緊縮陷阱。歐元區(qū)宏觀經(jīng)濟失衡是在經(jīng)濟金融化背景下資本跨境擴張過程中形成的，并經(jīng)歷了名義趨同、泡沫形成、資本驟停、引發(fā)危機、邊緣國家單邊硬著陸等幾個階段。導致“歐元陷阱”的主要原因是部分成員國不符合最優(yōu)貨幣區(qū)標準，出于政治考慮倉促上馬，以及經(jīng)濟治理結(jié)構(gòu)存在缺陷。歐元區(qū)針對自身缺陷進行了密集改革，有助于防止新的宏觀經(jīng)濟失衡出現(xiàn)，顯著增強了歐元區(qū)避免及有效應對不對稱沖擊的能力和韌性。歐元的挫折教訓將深化我們對貨幣合作規(guī)律性的認識，指導未來的區(qū)域貨幣合作。
【關(guān)鍵詞】區(qū)域貨幣一體化 “歐元陷阱” 歐債危機 最優(yōu)貨幣區(qū)
【中圖分類號】F821 【文獻標識碼】A
歐元創(chuàng)建是國際貨幣史上的創(chuàng)舉。它的誕生體現(xiàn)了區(qū)域經(jīng)濟一體化深入發(fā)展的客觀要求，也是歐洲國家聯(lián)合自強、擺脫不合理國際經(jīng)濟秩序的必然選擇。成立以來，統(tǒng)一貨幣的實行導致區(qū)域內(nèi)主要經(jīng)濟指標收斂，對于促進成員國之間貿(mào)易、投資，抵御全球經(jīng)濟金融動蕩，擴大歐洲在國際貨幣體系中的發(fā)言權(quán)都發(fā)揮了重要作用。
但是，像所有新興事物一樣，歐元的發(fā)展也不總是一帆風順，而是遭遇了困難和挫折。由于對貨幣一體化的規(guī)律認識不足，統(tǒng)一貨幣運行中出現(xiàn)許多事先沒有預見到的問題，制度設計也存在結(jié)構(gòu)性缺陷，表面平穩(wěn)的經(jīng)濟運行掩蓋了深層次的不平衡和矛盾，直至爆發(fā)波及多個邊緣國家的主權(quán)債務危機。不少知名經(jīng)濟學家質(zhì)疑歐洲貨幣合作之路是否能走通，還有的干脆將部分歐元區(qū)成員國的經(jīng)濟困境稱為“歐元陷阱”。
環(huán)環(huán)相扣的三重陷阱
一是競爭力損失陷阱。自加入歐元區(qū)之后，邊緣國家比較國際競爭力不升反降，競爭力持續(xù)受損，導致其經(jīng)常賬戶失衡。這種損失來自多個渠道。
邊緣國家此前經(jīng)常性實行貨幣貶值，加入歐元區(qū)后本幣無法再貶值，這是其國際貿(mào)易競爭力損失的最直接原因。此外，歐元區(qū)經(jīng)濟治理的結(jié)構(gòu)性特點決定了邊緣國家工資、物價上漲過快，進而導致價格競爭力損失。根據(jù)德國IFO經(jīng)濟研究所計算，基于GDP平減指數(shù)，西班牙、希臘和葡萄牙的現(xiàn)有價格水平必須下降25%—35%才有可能實現(xiàn)外債的可持續(xù)性。
南歐國家加入歐元后比較快的去工業(yè)化進程是導致它們競爭力下降的又一重要因素。奧地利維也納國際經(jīng)濟研究所的研究表明，1995年至2011年間，南歐國家制造業(yè)占GDP的比重從18.0%下降到12.8%，而同期歐盟27國的平均下降幅度只是從20.1%下降到15.8%，德國則由1995年的22.6%略微下降到2011年的22.4%，大體持平。由于服務業(yè)的勞動生產(chǎn)率提高速度慢于制造業(yè)，這也導致了南歐國家的經(jīng)濟增長速度緩慢，無法通過本國生產(chǎn)率提高支撐福利開支的增加，而只能依靠外債拉動消費。
此外，外部競爭壓力也是導致南歐經(jīng)濟競爭力相對下降的重要原因。2004年歐盟實現(xiàn)了爆炸性的大東擴，10個中東歐國家加入歐盟。這些前社會主義國家擁有高素質(zhì)的勞動力隊伍，但是工資和收入水平遠遠低于南歐各國。例如，西班牙和希臘制造業(yè)的工資分別是波蘭工人和手工業(yè)者的三倍和兩倍，而后者以技術(shù)和勤奮著稱。當?shù)聡蛫W地利等中歐制造業(yè)強國謀求歐盟內(nèi)部的產(chǎn)業(yè)鏈延伸時，他們的首要合作對象是新加盟的中東歐國家，而非“老”的南歐成員國。
二是債務陷阱。在經(jīng)濟金融化時代，顯示宏觀經(jīng)濟運轉(zhuǎn)失靈的最直接標志就是債務危機。歐元區(qū)在2008年金融海嘯之后陷入銀行及主權(quán)債務雙危機，折射出區(qū)內(nèi)核心國家和邊緣國家、私人部門和公共部門之間復雜的債權(quán)債務關(guān)系。
首先，歐元區(qū)在運行10年后爆發(fā)主權(quán)債務危機。希臘、愛爾蘭、葡萄牙等國主權(quán)債務遭遇市場投機，面臨債務違約風險。這些國家無法憑借自身努力擺脫危機，相繼提出救助請求；希臘則實行了史上規(guī)模最大的主權(quán)債務違約和減債行動。直到2012年9月歐央行宣布將通過直接貨幣交易計劃對二級市場進行干預，才最終穩(wěn)定了岌岌可危的國債市場。
其次，歐元區(qū)邊緣國家在加入歐元區(qū)之后積累了大量的私人部門負債。自1999年歐元正式出臺至金融危機爆發(fā)之前的2007年之間，各國私人部門債務增加的速度大大超過歐元區(qū)平均水平。這些私人債務的堆積，以及在金融危機后私人債務向公共債務的轉(zhuǎn)移，是邊緣國家經(jīng)濟蘊含的最大風險。
最后，歐元區(qū)邊緣國家的負債很大程度上是外債，在歐元區(qū)北部和南部成員國之間形成了債權(quán)債務關(guān)系。截至2012年底，愛爾蘭的凈外債與本國GDP的比例為112%、希臘為109%、西班牙為91%，全部達到警戒水平。葡萄牙則最高，為115%。這些債務大部分來自歐元區(qū)北部法國、德國等核心國家的銀行等金融機構(gòu)。
三是緊縮陷阱。歐盟機構(gòu)及強勢成員國在設法應對邊緣國家主權(quán)債務問題時，首先排除債務違約的可能。時任歐央行行長特里謝一再堅決反對各種形式的主權(quán)債務重組和違約，藉以保護核心國家銀行，防止它們因邊緣國家國債違約而遭受沖擊，引發(fā)系統(tǒng)性金融風險。其次，通過設立歐洲穩(wěn)定機制，對邊緣國家提供救助，以公共資金代替私人資金。最后，在較晚些時候?qū)嵤┝炕瘜捤珊头浅Ｒ?guī)貨幣政策，人為將公共債務利率降下來。此外，還要求被救助國家進行結(jié)構(gòu)性改革，壓低工資和福利，進行內(nèi)部貶值，恢復競爭力。
歐盟的反危機策略事實上是要求邊緣國家實行“單邊硬著陸”，單獨承受統(tǒng)一貨幣區(qū)內(nèi)主權(quán)債務重組的經(jīng)濟社會代價。在私人部門和國際資本同步去杠桿的同時硬性要求減少政府赤字，這種做法是一種強烈的順周期財政政策，它減少了有效需求，加劇而非緩解了各國經(jīng)濟困難，被稱為殺死而非醫(yī)治病患的做法。它的實施直接導致邊緣國家陷入嚴重經(jīng)濟衰退和通縮、高失業(yè)率、低增長，并因GDP總量減少而導致債務負擔加重。此種窘境，無疑與它們通過加入歐元區(qū)而改善經(jīng)濟治理、加快經(jīng)濟增長速度、盡快縮小與發(fā)達成員國差距的初衷背道而馳。
經(jīng)濟貨幣聯(lián)盟宏觀經(jīng)濟失衡的歷史考察
過渡時期：馬約標準與名義趨同。
在加入歐元區(qū)之前，南歐國家通貨膨脹率和利率水平顯著高于北歐國家，同時本國貨幣經(jīng)常性貶值，以改善國際貿(mào)易地位。這種狀況是無法與低通脹、低利率、匯率穩(wěn)定的國家共同組建統(tǒng)一貨幣區(qū)的。為此，歐盟在《馬斯特里赫特條約》和《穩(wěn)定與增長公約》中規(guī)定了5個標準，分別涵蓋通貨膨脹、匯率、赤字、公債與GDP之比及央行政治獨立性等方面，要求各成員國實現(xiàn)基本經(jīng)濟指標趨同，以便在統(tǒng)一匯率之后確保宏觀經(jīng)濟順暢運行。
在南歐各國確定加入歐元區(qū)后，這些國家通脹水平即開始顯著下降，快速向馬約規(guī)定的標準靠攏。以代表各國長期利率的10年期國債收益率為例，1995年意大利10年期國債收益率接近14%，高于同期德國國債收益率7個百分點；此后該指標迅速下降，到1999年即與德國國債收益率基本持平，顯示該國長期利率短時間內(nèi)迅速降低。其他邊緣國家的長期利率水平也經(jīng)歷了類似下降過程。
名義利率水平下降及匯率風險消失給歐元區(qū)各國經(jīng)濟造成一系列影響：邊緣國家因利息率顯著下降而債務負擔極大減輕；隨著資本跨境流動障礙消除，大量核心國家資本涌入邊緣國家，進一步拉低了利息率，刺激了后者的借貸沖動；邊緣國家經(jīng)濟金融化加速發(fā)展，新的金融工具和金融市場不斷開發(fā)，希臘、西班牙等國加入歐元區(qū)后歷史上第一次建立起20年期國債市場。金融基礎(chǔ)設施的完善一方面降低了政府融資成本，另一方面為針對公共債券的市場投機創(chuàng)造了條件。
第一個10年：形成泡沫。
歐元正式運行時的國際經(jīng)濟外部環(huán)境，恰逢美國科網(wǎng)股泡沫破滅，艾倫·格林斯潘執(zhí)掌下的美聯(lián)儲執(zhí)行過度寬松貨幣政策，造成國際上空前的流動性泛濫。而歐央行因德國經(jīng)濟長期低迷，決定在2003年將折扣利率降低到2%。這個政策舉動沒有實現(xiàn)最初提振長期總需求的初衷，卻標志著對歐元區(qū)邊緣國家大規(guī)模順周期資本流入的轉(zhuǎn)折點。
歐元區(qū)成立后，區(qū)內(nèi)經(jīng)濟金融化進程快速推進。2000-2012年間，歐盟14國金融部門平均杠桿率（債務資產(chǎn)比率）從284.8%上升到563.3%。德國金融部門膨脹的資產(chǎn)負債表上總債務已經(jīng)達到本國GDP的87%，法國金融部門債務則達到本國GDP的97%。在國內(nèi)缺乏通貨再膨脹政策的情況下，兩國銀行部門把擴張重點放到邊緣國家。
由于利率統(tǒng)一，匯率風險消失，資本市場一體化加速發(fā)展，大量核心國家資本涌入邊緣國家，尋找投資機會。投資者完全忽視了邊緣國家國債的主權(quán)違約風險，為了30個基點的利差而展開套利交易。核心國資本輸出同時造成了德國等國國內(nèi)投資不足，只是依靠新自由主義的工資壓制，通過提高出口實現(xiàn)經(jīng)濟增長；它帶來的反面影響是邊緣國家資產(chǎn)負債表膨脹、單位勞動成本上升、通脹加速、直至投資泡沫破裂。這一時期外來資本在愛爾蘭和西班牙催生了房地產(chǎn)泡沫，導致兩國銀行及私人債務迅速擴張。
邊緣國家因為利息支出減少，稅收增加，財政和國債形勢一度向好；加之公營部門雇員增加，工資上漲，國內(nèi)需求旺盛。這種情況進而造成邊緣國家實際通脹率和真實有效利率高于核心國家，因此競爭力下降，經(jīng)常賬戶轉(zhuǎn)為赤字，必須依靠外部資本流入為其經(jīng)常賬戶赤字融資。表面上看，這一時期經(jīng)濟增長似乎實現(xiàn)了雙贏：核心區(qū)私人部門獲得較高投資收益，邊緣國家則實現(xiàn)債務驅(qū)動下的快速經(jīng)濟增長。但是，歐元區(qū)成立之初經(jīng)濟的順風順水更多是在流動性泛濫背景下的一場盛宴，一旦流動性收緊，就將難以為繼。
雙危機時期：資本驟停，引發(fā)危機。
2008年金融海嘯爆發(fā)之后，歐洲經(jīng)濟迅速受到波及。金融機構(gòu)紛紛減少放貸，資金向核心國家收縮。研究顯示，在2008—2009年全球金融危機期間、2010年春天和2011年底，歐元區(qū)邊緣國家先后經(jīng)歷了3次私人資本流動驟停（sudden stop）。原來依靠外部資金流入維持經(jīng)濟運行的邊緣國家遭此沖擊，債務驅(qū)動的增長模式難以為繼。
在2000—2011年間歐洲15家最大的銀行合并資產(chǎn)由7萬億歐元激增至20萬億歐元，從相當于歐盟GDP的43%增加到150%。當信貸泡沫于2008/2009年破裂后，隨后的金融動蕩通過財政自動穩(wěn)定器、相機抉擇的開支以及對具有系統(tǒng)重要性的銀行提供資金支持等方式使公共部門資產(chǎn)負債表迅速惡化。危機之前私人債務的堆積和公共債務的逐漸減少不可避免地轉(zhuǎn)變成公共債務迅速增加以及私人部門隨后的去杠桿化。
面對外國資本大舉撤出，信用評級機構(gòu)開始下調(diào)邊緣國家主權(quán)債務評級，市場投資者對邊緣國家主權(quán)債務可持續(xù)性提出質(zhì)疑，引發(fā)投機風潮。由于歐元區(qū)為防止成員國在財政問題上的道德風險而規(guī)定了“不救助條款”，歐央行不得為成員國主權(quán)債務融資，扮演最后貸款人角色，邊緣國家在市場壓力下被迫向歐委會、歐央行和國際貨幣基金組織“三駕馬車”申請救助，交出經(jīng)濟主權(quán)，實行痛苦的“結(jié)構(gòu)性改革”。歐元區(qū)危機成為金融全球化背景下資本流動所導致的核心—外圍關(guān)系的最新例證。
危機后的恢復期：邊緣國家“單邊硬著陸”，陷入緊縮陷阱。
歐盟及其核心成員國政府，把邊緣區(qū)主權(quán)債務問題片面認定為各國政府財政紀律廢弛導致的危機，同時認為價格過高導致的經(jīng)濟競爭力損失是深層次原因，因此其反危機思路是進一步強化財政紀律，設立救助機構(gòu)，不允許債務違約，強制各國縮減工資，對國營經(jīng)濟實行私有化，通過內(nèi)部貶值恢復經(jīng)濟競爭力。這種做法是基于對危機本質(zhì)錯誤判斷基礎(chǔ)上錯誤的政策藥方，直接導致歐元區(qū)經(jīng)濟陷入通縮境地。
從以上分析可明顯看出，對歐元生存的威脅主要不是來自邊緣國家政府的資產(chǎn)負債表，而是來自債權(quán)銀行的資產(chǎn)負債表及其商業(yè)模式。歐盟官方機構(gòu)有意無意忽視銀行業(yè)問題，加之德國等國媒體以“懶惰的希臘人”等說法把債務問題歸咎于邊緣國家的工作倫理，掩飾了問題真相。這種做法實際上是讓邊緣國家民眾單獨承受調(diào)整代價，從而讓作為主權(quán)債務債權(quán)人的核心國家銀行得以全身而退。
“歐元陷阱”的無奈之處在于：盡管加入歐元區(qū)最終使自身發(fā)展陷入困境，但邊緣國家無法選擇退出統(tǒng)一貨幣，因為重新使用本國貨幣將導致現(xiàn)有歐元計價債務的實際價值大大提高，債負更加沉重。同時，外國債權(quán)人考慮到可能遭遇的債務違約的慘重損失，也不會允許邊緣國家退出歐元區(qū)。
歐洲貨幣一體化遭遇挫折的原因
一是出于政治考慮的夾生飯。早在布雷頓森林體系解體之后，由于飽受國際貨幣投機之苦，歐共體成員國一直積極推進貨幣合作，建立了歐洲貨幣體系。該體系由匯率機制（ERM）和歐洲貨幣單位（埃居，ECU）兩個部分組成，它是建立歐元的先聲，其運行也為后來歐元的建立積累了經(jīng)驗。
20世紀80年代末，歐洲貨幣合作加速發(fā)展，這不僅僅出于經(jīng)濟考慮，也是基于重大的政治決斷。歐元建立是法國與德國之間就德國統(tǒng)一達成的一項交易：法國同意德國統(tǒng)一，德國則放棄馬克，支持建立統(tǒng)一貨幣歐元。在這個因素推動下，經(jīng)濟貨幣聯(lián)盟是在尚未具備充分經(jīng)濟條件的情況下提前倉促上馬的。
1989年的德洛爾計劃和1992年《馬斯特里赫特條約》顛倒了貨幣一體化和政治一體化的先后次序，主張通過貨幣一體化可以“催生”政治一體化，或者作為它的“踏腳石”。這個激進思想為歐元誕生鋪平道路，但也埋下治理失靈的隱患。
在歐洲貨幣體系（European Monetary System）運行期間，弱勢貨幣相對德國馬克一再貶值。這說明在固定匯率條件下，德國與其他歐元區(qū)成員國特別是南歐國家之間必然出現(xiàn)實際匯率差異；如果喪失對各國貨幣平價進行調(diào)整的匯率手段，必將導致經(jīng)濟貨幣聯(lián)盟的內(nèi)在不穩(wěn)定。不少經(jīng)濟學家據(jù)此認為，即便南歐國家加入歐元區(qū)之前在通脹標準方面短時間內(nèi)實現(xiàn)趨同標準，它們在統(tǒng)一匯率條件下能否在通脹問題上堅持自律也是問題。歐洲貨幣合作問題上的悲觀主義者擔心，過早開啟貨幣合作不僅不能推進一體化，促進各國經(jīng)濟融合，反而將導致經(jīng)濟分化，拉大差距。這種擔心被后來的事態(tài)發(fā)展所證實。
二是違反最優(yōu)貨幣區(qū)理論的經(jīng)濟原理。最優(yōu)貨幣區(qū)（Optimum Currency Area， 以下簡稱OCA）理論是研究、分析歐洲貨幣合作最重要的理論框架。根據(jù)該理論，如果不同國家/經(jīng)濟區(qū)決定采取統(tǒng)一貨幣、放棄匯率調(diào)整手段，則參與貨幣合作的國家/經(jīng)濟區(qū)必須具備最優(yōu)屬性，包括要素自由流動、統(tǒng)一財政能力、經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的相似性等，以減少遭遇不對稱沖擊的可能，并且在遭遇不對稱沖擊時可以迅速做出調(diào)整，減少損失。
在歐元區(qū)的醞釀階段，多數(shù)經(jīng)濟學家，特別是來自北美的經(jīng)濟學家認為，歐元區(qū)的初始成員顯然不是都符合OCA屬性，貿(mào)然上馬會遇到麻煩。歐債危機爆發(fā)后，歐元區(qū)非OCA的理論判斷再次回到人們的視野。美國經(jīng)濟學家、諾貝爾經(jīng)濟學獎獲得者克魯格曼直言歐債危機是OCA理論的報復，歐元的引入本身就是對區(qū)內(nèi)經(jīng)濟最大的不對稱沖擊；另一位美國經(jīng)濟學家艾肯格林則認為，事后判斷，從OCA理論出發(fā)對經(jīng)濟貨幣聯(lián)盟缺陷的分析大體正確，不足之處是忽視了在聯(lián)盟層面對銀行和金融體系有效監(jiān)管的需要，也對貨幣聯(lián)盟的政治經(jīng)濟學考慮強調(diào)不夠。
根據(jù)OCA理論的解釋，“歐元陷阱”的出現(xiàn)意味著非OCA經(jīng)濟體實行統(tǒng)一貨幣必然出現(xiàn)宏觀經(jīng)濟失衡，易受不對稱沖擊影響，且在沖擊發(fā)生后因匯率調(diào)整手段缺失而被迫采取內(nèi)部貶值的辦法應對，經(jīng)歷漫長高失業(yè)率的折磨。歐元區(qū)的經(jīng)驗還同時證偽了內(nèi)生性OCA理論：金融一體化的加強并非必然提高統(tǒng)一貨幣區(qū)內(nèi)部各成員國之間的相似性、分散金融風險。它還可能在不對稱金融相互依賴的條件下造成資本輸入國的單邊脆弱性，在資本流動驟停時觸發(fā)危及統(tǒng)一貨幣區(qū)穩(wěn)定的不對稱沖擊。
三是歐元區(qū)制度設計缺陷。首先，區(qū)內(nèi)統(tǒng)一宏觀經(jīng)濟政策與成員國政策需求多樣性之間的矛盾無法克服。由于成員國經(jīng)濟發(fā)展水平差異，歐元區(qū)執(zhí)行整齊劃一（one size fits all）的宏觀經(jīng)濟政策，注定無法滿足不同國情成員國的需要，造成一種對各國而言都非妥當（one size fits none）的政策效果，其調(diào)節(jié)效力大打折扣。在貨幣政策方面，邊緣國家價格水平低，當真實趨同發(fā)生時，也就是當這些國家人均GDP與核心區(qū)發(fā)達成員的差距縮小時，意味著其價格水平上漲較快，實際通脹率高于核心區(qū)國家。通常情況下，如果通脹率高，則利率應相應提高，以抑制經(jīng)濟過熱。但是，由于歐元區(qū)實行統(tǒng)一貨幣政策，歐央行基于歐元區(qū)整體通脹水平而做的利率決定，在邊緣國家就意味著利率偏低，將會進一步刺激經(jīng)濟過熱，而發(fā)達國家則面臨利率過高的問題。這就是在貨幣政策特別是利率政策方面拉大經(jīng)濟差距的“真實利率效應”。也被稱為經(jīng)濟貨幣聯(lián)盟的原罪，或者內(nèi)在不穩(wěn)定器。在財政政策方面，《穩(wěn)定與增長公約》規(guī)定的財政紀律則表現(xiàn)出強烈的通縮效應。
其次，忽視了不完全經(jīng)濟貨幣聯(lián)盟內(nèi)經(jīng)常賬戶失衡問題。根據(jù)原初的認識，歐元的設計師并沒有預見到采用統(tǒng)一貨幣后成員國會繼續(xù)面對經(jīng)常賬戶失衡問題。但是，歐元區(qū)在制度設計上保留了各國央行，作為歐洲中央銀行體系的組成部分；各國在“泛歐實時全額自動清算系統(tǒng)”（Target2）中保有獨立戶頭；歐盟條約中明文規(guī)定各國財政獨立，歐央行禁止為成員國赤字買單等。所有這些都意味著在歐元區(qū)成員國間依舊存在國際收支平衡問題。不幸的是，歐元區(qū)各國在談判統(tǒng)一貨幣規(guī)則時把關(guān)注焦點放在了各國財政紀律和公共債務上面，對經(jīng)常賬戶失衡卻不夠重視，既沒有規(guī)定相應的宏觀經(jīng)濟監(jiān)測手段，也沒有料到嚴重的國際收支失衡將構(gòu)成貨幣區(qū)內(nèi)部最嚴重的經(jīng)濟問題。自歐元推出以來，歐元區(qū)作為整體基本實現(xiàn)國際收支項目平衡，但各成員國情況差異較大。1999—2008年，希臘、葡萄牙、西班牙年度經(jīng)常項目逆差占GDP比例分別達到11%、9%和6%，而德國、荷蘭經(jīng)常項目順差占其GDP比例分別超過3%和6%。持續(xù)逆差的國家還包括愛爾蘭、意大利等，而順差國還包括盧森堡、芬蘭等。通常情況下，經(jīng)常賬戶赤字國家需要通過資本賬戶的資金流入彌補國際收支不足。歐元區(qū)的特殊情況恰恰在于核心國家資本大量涌入邊緣國家，彌補了各國經(jīng)常賬戶赤字，這就在很長時間里掩蓋了問題的存在。
最后，歐央行金融監(jiān)管力度不夠。從實踐角度看，在金融一體化加快發(fā)展的同時，歐盟注意加強金融監(jiān)管領(lǐng)域協(xié)調(diào)。2000年歐盟啟動萊姆法路西框架（Lamfalussy Framework），成為歐盟金融監(jiān)管協(xié)調(diào)的主要依據(jù)。該框架最初僅涵蓋證券業(yè)，2003年后包括了銀行業(yè)和保險業(yè)。但是，歐盟金融監(jiān)管步伐始終落后于金融一體化的腳步，存在比較明顯的監(jiān)管漏洞以及監(jiān)管權(quán)能分散問題，無法對跨境風險進行有效監(jiān)控，造成危機的跨境傳染效應。特別是在歐元區(qū)成立之后，資本市場一體化加速發(fā)展，跨境資本流動大幅提升，歐央行對于跨境資本流動疏于監(jiān)管，對金融一體化的潛在風險管控不力。與此同時，歐央行對于通脹的管理，執(zhí)行的是消費品價格指數(shù)，而沒有把資產(chǎn)價格變動納入通脹管理中，實踐中造成了相當規(guī)模的資產(chǎn)泡沫。這些泡沫的產(chǎn)生是導致“歐元陷阱”的重要原因。
改革舉措及對未來區(qū)域貨幣合作的啟迪
歐債危機爆發(fā)后，在危機的倒逼壓力下，歐盟展開密集的改革和制度創(chuàng)新，嘗試全面修補經(jīng)濟貨幣聯(lián)盟的體制漏洞，為今后統(tǒng)一貨幣順利運行打下良好基礎(chǔ)。重點打破失衡—債務危機—緊縮三部曲，主要采取以下措施：
一是加強對宏觀經(jīng)濟運行的監(jiān)測。通過推出“六大方案”“兩大方案”和歐洲學期制，引入預防和糾正宏觀經(jīng)濟不平衡的新規(guī)則，包括過度不平衡程序（Excessive Imbalance Procedure, EIP），并要求總是不能達標的成員國繳納相當于其國內(nèi)生產(chǎn)總值0.1%的罰款。二是建立銀行業(yè)聯(lián)盟，加強金融監(jiān)管，包括單一監(jiān)管機制、危機解決機制和統(tǒng)一銀行存款保險三根支柱，以防范金融風險聚集，并減輕銀行業(yè)危機對政府財政的沖擊。三是建立金融穩(wěn)定機制。使歐元區(qū)擁有屬于自己的、資金相對充足的應對主權(quán)債務危機和金融危機的救助機構(gòu)。四是歐央行發(fā)揮政府最后貸款人角色。通過“證券市場計劃”（SMP），“直接貨幣交易計劃”（OMT）平息市場緊張情緒，降低邊緣國家國債的融資成本。上述系列改革措施針對歐元區(qū)作為實行統(tǒng)一貨幣的非最優(yōu)貨幣區(qū)存在的弱點采取亡羊補牢的補救措施，包括防止區(qū)內(nèi)出現(xiàn)宏觀經(jīng)濟失衡、及早察覺并防范跨境金融風險擴散、防范以市場投機為表現(xiàn)形式的金融沖擊等，顯著增強了歐元區(qū)避免及有效應對不對稱沖擊的能力和韌性。
“歐元陷阱”的產(chǎn)生是各種內(nèi)外條件共同導致的，不能因為歐元區(qū)邊緣國家的困境就全盤否定區(qū)域貨幣一體化，也不能認為凡是開展貨幣一體化就必然出現(xiàn)債務陷阱、競爭力損失和債務通縮陷阱。歐元區(qū)作為一個貨幣合作實驗室，它遭遇的教訓、挫折將加深人們對貨幣一體化背后復雜經(jīng)濟規(guī)律的認識，尤其是在經(jīng)濟金融化背景下實行統(tǒng)一貨幣面臨的新風險，從而為今后其他國家和地區(qū)開展區(qū)域貨幣合作、有效規(guī)避各種“貨幣合作陷阱”提供重要啟發(fā)和借鑒。
一是在統(tǒng)一貨幣成員選擇時注重OCA標準。初始條件在很大程度上決定了貨幣合作的成功與否。當兩個國家經(jīng)濟發(fā)展差距較大時，真實趨同引起的通脹率分化只有通過匯率調(diào)整才能以最小代價有效應對。在這個意義上，歐債危機可以理解為邊緣國家以外部資本流入彌補因價格競爭力損失導致的經(jīng)常賬戶赤字的經(jīng)濟增長和趕超方式的破產(chǎn)。有鑒于此，主權(quán)國家間實行統(tǒng)一貨幣應嚴格按照OCA標準確定成員資格，做到各國經(jīng)濟社會發(fā)展水平相當，貧富差距不大。歐元區(qū)繼續(xù)擴大也應謹慎行事，準備申請加入的國家宜在歐元區(qū)外完成真實趨同過程，從而防止出現(xiàn)新的宏觀經(jīng)濟失衡，避免新成員國再次掉入“歐元陷阱”。
二是警惕資本跨境自由流動的負面效應。實行統(tǒng)一貨幣自然導致資本管制的取消，但在金融壟斷資本主義時代經(jīng)濟落后國家要慎重放開資本管制。對跨境資本流動應分類管理、積極引導，歡迎投資實體經(jīng)濟、促進制造業(yè)升級、提升本國科技競爭力的外國資本，而對催生消費熱潮和債務泡沫的資本則應當有效限制，尤其要警惕房地產(chǎn)泡沫的形成，防止因外部資本流入驟停而導致的債務危機。有批評認為，歐元是新自由主義的特洛伊木馬，其使命是為核心國家金融壟斷資本的擴張掃清障礙。這就提醒我們要思考歐洲貨幣合作乃至廣義經(jīng)濟一體化究竟是服務于資本還是勞動的問題。
三是充分估計讓渡經(jīng)濟政策制訂權(quán)可能帶來的不利影響。一直以來人們對一體化主權(quán)讓渡以積極評價為主，認為符合市場經(jīng)濟發(fā)展規(guī)律，可以產(chǎn)生規(guī)模效應，利大于弊；且各國同步讓渡主權(quán)，公平公正。但歐元區(qū)教訓表明，一國擁有獨立自主的經(jīng)濟政策制訂權(quán)可根據(jù)本國實際情況靈活調(diào)節(jié)經(jīng)濟運行，最大限度發(fā)揮經(jīng)濟潛力；放棄經(jīng)濟主權(quán)則會陷入被動。例如，歐元區(qū)邊緣國家需要提高利率抑制因經(jīng)濟趕超導致的價格水平過快上漲，并出臺積極財政政策應對外部資金驟停造成的沖擊，但因其貨幣政策自主權(quán)喪失，財政政策受歐元區(qū)財政紀律嚴重束縛，而無力主導自己的命運。
四是在貨幣合作中要考慮對強勢國家的約束問題。強國和弱國開展一體化合作時，雙方因?qū)嵙Φ匚徊罹嗤豢赡苷嬲降?。強國有各種手段和資源，使一體化朝著對本國有利的方向發(fā)展。歐元區(qū)貨幣合作中德國采取的強勢政策就是導致邊緣國家掉入“歐元陷阱”的重要原因之一。德國的政策主張和政策偏好，包括歐央行貨幣政策以價格穩(wěn)定和通脹控制為唯一目標；對經(jīng)濟發(fā)展落后國家強制要求嚴格財政約束，強制它們進行結(jié)構(gòu)性改革及福利削減等，都得到貫徹。德國的主張不利于歐元區(qū)財政政策和貨幣政策相互配合，限制了邊緣國家運用財政手段拉動經(jīng)濟增長的選擇空間，并在危機后直接將邊緣國家置于緊縮陷阱之中。對德國好，是否即對歐元好？這也值得人們深思。
（作者為中國國際問題研究院研究員）
【注：本文系作者主持的國家社科基金后期資助項目“歐元區(qū)主權(quán)債務危機研究”（項目編號：17FGJ012）的成果】
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⑤Merler, Silvia and Jean Pisani-Ferry, Sudden stops in the Euro area, Bruegel Policy Contribution, Issue 2012/6, March 2012.
責編/周小梨 美編/宋揚
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