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利率市場化還需要做些什么

陳道富,國務院發(fā)展研究中心金融研究所綜合研究室主任

利率形成機制的市場化,關鍵是通過引入合理競爭,將利率這種資金價格的波動引導到金融資源的優(yōu)化配置上,具體包括利率水平和波動幅度由市場決定、市場準入和退出的市場化和利率管理方式市場化等內容。

應強化利率市場化過程的金融監(jiān)管和貨幣調控,為此要建立適應于利率市場化的金融監(jiān)管工具和手段、加強監(jiān)管協(xié)調,以及培育貨幣調控的價格型工具,防止信用過度擴張。

利率、匯率和資本賬戶都是一個漸進市場化和逐步開放的過程,三者之間交互進行。在某個階段,需要借助改革順序的倒置,產(chǎn)生金融體系內在的緊張,進而推動金融改革。因此,在改革動力不成為主要問題時,需要首先推動利率市場化改革,為匯率和資本賬戶改革創(chuàng)造必要的條件。但當改革動力不足,仍有必要通過適當超前的匯率、資本賬戶改革來激發(fā)國內的利率市場化改革。

利率市場化是在現(xiàn)實運行中,逐步實現(xiàn)并不斷完善的過程。不同程度的利率市場化,其要求的條件并不完全相同。利率市場化進程越深入完善,其對配套改革的要求就越嚴格。所謂利率市場化的條件,既是資金市場運行環(huán)境的真實轉變,也是在利率市場化推進過程中逐步成熟完善的過程。不同條件,在利率市場化過程中的功能是不一樣的。

利率形成機制市場化關鍵是引入合理競爭

利率形成機制市場化,是指資金不再通過數(shù)量配給等非公開價格的方式實現(xiàn)均衡,而是通過直接標價的利率價格進行雙向調節(jié)。利率形成機制的市場化,關鍵是通過引入合理競爭,將利率這種資金價格的波動引導到金融資源的優(yōu)化配置上。具體包括以下內容:

1、利率水平和波動幅度由市場決定。利率是由儲蓄和投資的資金供求、通脹預期和風險水平共同決定的。這里講整個系列(多層次的信貸、債券、貨幣、票據(jù)等不同期限的利率產(chǎn)品)的利率水平和波動幅度由市場決定,既包括基準利率(主要反映儲蓄投資資金供求狀況)由市場決定,也包括通脹和風險加成由市場決定。

利率水平和波動幅度仍有內在界限。實際上,考慮到金融產(chǎn)品的特殊性、金融市場的信息不對稱問題、金融機構破產(chǎn)時的有限責任以及銀行體系的部分準備金制度,為了平衡風險和收益,在合理的市場環(huán)境下,利率的波動應有一個內在的界限。此外,為了公平和社會穩(wěn)定,很多國家對消費信貸的利率都設置了最高限。如美國各個州的利率上限,均只針對消費信貸,防止消費者非理性的介入高利貸,最后影響其生活,最終帶來社會問題。

2、市場準入和退出的市場化。利率的市場化形成機制,不僅指價格波動不受約束,更重要的是形成利率的主體和資金范圍是否由市場自主確定。這包括國內和國際兩個方面。從國內市場來看,資金市場的主體、業(yè)務資格和產(chǎn)品創(chuàng)新,是否允許市場根據(jù)風險收益狀況自主確定。這意味著需要建立較為市場化的機構、業(yè)務、產(chǎn)品準入和退出機制,使得利率水平不僅反映有限的市場主體,在有限業(yè)務和產(chǎn)品范圍內的供求關系,而是反映更廣泛的市場主體的風險收益判斷、偏好和選擇。市場上也需要存在較為順暢的退出機制,允許金融機構能“用腳投票”。這意味著在業(yè)務上要允許失敗并承擔相應風險,如債券市場的違約等,也意味著金融機構能在特殊的破產(chǎn)、重組程序下退出市場。

市場準入和退出的市場化,是利率形成機制市場化的應有之意。考慮到利率是一個系列,涉及多個市場,這里所講的準入和退出,不僅指信貸市場,包括吸收公眾存款與不吸收公眾存款的銀行、非銀行金融機構以及非金融機構,甚至法律實體,而且指所有金融市場,或者說所有的信貸替代產(chǎn)品市場。

從國內資金市場與國際市場的融合角度看,國內利率市場化達到一定程度后,則需要進一步國際市場的供求相融合,則涉及資本賬戶開放、匯率自由浮動等內容。

3、微觀主體的行為市場化,市場結構合理,實現(xiàn)統(tǒng)一機制下的市場競爭。利率的市場化,本質上就是要在資金市場引入適度競爭,即既要合理競爭,但又要防止出現(xiàn)惡性競爭和寡頭壟斷。良性競爭格局并不是市場自發(fā)就能必然形成的,需要政府的合理規(guī)制。除了利率形成機制、準入和退出機制外,保證微觀主體的適宜性和金融市場結構的合理性,也是重要組成部分。

4、利率管理方式市場化。首先,中央銀行不再直接規(guī)定各類資金市場的基準利率(如同業(yè)拆借、存貸款),而是根據(jù)市場上最主要的經(jīng)營機構,根據(jù)其對市場判斷形成供市場其他參與主體參考的基準利率,如SHIBOR利率的形成,最優(yōu)惠貸款利率等(形成“領導—跟隨”的定價模式)。這是需要市場發(fā)展的過程才能逐步實現(xiàn)。其次,中央銀行通過調整自身的資產(chǎn)負債表影響基準利率,并通過基準利率和利率曲線的波動,影響市場資金價格水平,進而影響實體經(jīng)濟的資金供求。再次,有必要理順利率的傳導機制。利率是通過多層次信貸市場、債券市場、貨幣(回購、拆借)市場和外匯市場等渠道,傳導到實體經(jīng)濟,并對實體經(jīng)濟的行為產(chǎn)生影響。雖然我國存貸款利率上下限以外的利率已基本由市場決定,但各主要資金市場的價格形成機制并不完善,市場行政分割廣泛存在。為此,我國一是應發(fā)展多層次信貸體系,提高利率的主要傳導渠道的傳導效率。二是應進一步發(fā)展各類金融市場,改進各個市場價格形成機制,打破各個市場之間的行政分割,提高市場的深度和廣度,提高基準利率的影響程度和傳導效率。三是提高金融機構、企業(yè)的公司治理和有效競爭,加大微觀主體對利率等財物指標的敏感程度。

強化利率市場化過程的金融監(jiān)管和貨幣調控

首先,建立適應利率市場化的金融監(jiān)管工具和手段。我國應盡快培育并加強對銀行利率風險、流動性風險的監(jiān)管工具和手段。改進對創(chuàng)新產(chǎn)品的準入監(jiān)管。應提高準入效率和透明度,積極鼓勵以市場導向、以提高金融服務能力和效率為目的、與實體經(jīng)濟需求相符的業(yè)務創(chuàng)新。加強功能型監(jiān)管部門,如銀監(jiān)會創(chuàng)新業(yè)務部門的職能。

其次,加強監(jiān)管協(xié)調。在現(xiàn)有基礎上,進一步加強監(jiān)管部門之間的協(xié)調。在具體業(yè)務上,加強資產(chǎn)證券化、財富管理等共同業(yè)務的立法,防止產(chǎn)生不必要的監(jiān)管競爭和監(jiān)管套利。與此同時,盡快出臺金融控股公司法,加強對金融集團的監(jiān)管力度。在當前監(jiān)管聯(lián)席會議的基礎上,加強日常工作層面的協(xié)調機制。

第三,培育貨幣調控的價格型工具,防止信用過度擴張。一方面,人民銀行宜進一步加大公開市場操作的力度,提高再貼現(xiàn)、公開市場操作等行為對貨幣市場供求的影響能力,逐步培育有效的價格調控工具。另一方面,還有必要高度關注金融創(chuàng)新,在價格調控工具有效之前,需要及時修正貨幣供應量的口徑,調整原有的金融與實體經(jīng)濟之間的經(jīng)驗關系,關注社會融資總量的變化與實體經(jīng)濟之間的關系。

鑒于我國缺乏一條有效、統(tǒng)一的收益率曲線,可以考慮引入財政部的“超額國債發(fā)行計劃”。即由財政部在國務院授權下,發(fā)行特別國債,發(fā)行收入轉存央行。為保持貨幣中性,央行據(jù)此購買外匯、回收市場上現(xiàn)存的央票或者降低法定存款準備金率。這一方面有助于增加國債的發(fā)行規(guī)模,從而有助于形成統(tǒng)一的國債收益率曲線,另一方面則有助于降低商業(yè)銀行的法定存款準備金率的負擔,使得央行的對沖操作成本可以在央行、財政部和商業(yè)銀行之間進行合理分擔。當然,這個過程,為了減輕利率市場化給商業(yè)銀行帶來的利潤沖擊,也可考慮適當提高法定存款準備金率的利率水平,或者建立法定存款準備金率與商業(yè)銀行存款基準利率之間的聯(lián)動關系。

協(xié)調利率市場化和資本賬戶開放與匯率浮動之間的關系

在理論上,利率市場化應優(yōu)先于匯率的浮動,更優(yōu)先于資本賬戶開放。在利率市場化改革較為成熟的基礎上,推動匯率市場化,并進而推動資本賬戶開放,有助于使國際資本的流動為我國經(jīng)濟發(fā)展所用,其波動能被匯率、利率波動較好的對沖。但事實上,利率、匯率和資本賬戶都是一個漸進市場化和逐步開放的過程,三者之間是交互進行的。在一定幅度內,有條件允許三者同時推進且不觸及先后順序引發(fā)的不協(xié)調問題。進一步考慮到改革動力的問題,在某個階段,需要借助改革順序的倒置,產(chǎn)生金融體系內在的緊張,進而推動金融改革。

因此,在改革動力不成為主要問題時,需要首先推動利率市場化改革,為匯率和資本賬戶改革創(chuàng)造必要的條件。但當改革動力不足,仍有必要通過適當超前的匯率、資本賬戶改革來激發(fā)國內的利率市場化改革??紤]到匯率制度對國內利率政策獨立性的影響,在推進利率市場化過程中,有必要進一步擴大匯率波動幅度,提高匯率彈性,以減輕國際跨境資金流動對國內利率市場化改革的影響。

標簽: 利率市場化